債市方面，上周利率在低位震蕩。央行延續(xù)大額投放，資金面維持寬松。但周一1000億投放后，利率反而小幅上行，表明市場(chǎng)對(duì)寬松反應(yīng)不大。周三，對(duì)地產(chǎn)的放松預(yù)期打壓了債券市場(chǎng)情緒。市場(chǎng)預(yù)期“三條紅線(xiàn)”政策和房地產(chǎn)貸款集中度要求出現(xiàn)微調(diào)，此外，前期支撐債券情緒的大宗商品也出現(xiàn)企穩(wěn)跡象，債券迅速回調(diào)?？傮w來(lái)看，上周利率在低位下行動(dòng)力不足，開(kāi)始出現(xiàn)震蕩和回調(diào)。

從基本面來(lái)看，出口數(shù)據(jù)依然較強(qiáng)，海外供應(yīng)鏈問(wèn)題仍未得到解決，因而仍然支撐我國(guó)出口；PPI超預(yù)期上行，但從基數(shù)效應(yīng)的角度考慮，進(jìn)一步上漲的空間不大，預(yù)計(jì)已經(jīng)見(jiàn)頂，此外，環(huán)比的角度看，國(guó)內(nèi)煤炭生產(chǎn)、庫(kù)存已經(jīng)有顯著恢復(fù)，且地產(chǎn)需求明顯下行，黑色系價(jià)格出現(xiàn)回落，環(huán)比角度看壓力也并不大；社融增速和上月持平，有見(jiàn)底跡象，主要的支撐項(xiàng)是貸款和政府債券，其中居民中長(zhǎng)期貸款有企穩(wěn)態(tài)勢(shì)，前期積壓的按揭貸款需求逐步得以釋放。

流動(dòng)性方面，央行月初就開(kāi)始了大額投放，這表明了央行維護(hù)流動(dòng)性合理充裕的態(tài)度。對(duì)于投放流動(dòng)性的原因市場(chǎng)討論不一：可能是提前對(duì)沖地產(chǎn)行業(yè)的潛在風(fēng)險(xiǎn)，也可能是雙十一繳款的提前應(yīng)對(duì)。前經(jīng)濟(jì)恢復(fù)仍然面臨諸多風(fēng)險(xiǎn)，疊加地產(chǎn)、出口后續(xù)的下限壓力，政策不存在收緊的基礎(chǔ)。預(yù)計(jì)流動(dòng)性仍將保持不缺不溢的穩(wěn)定狀態(tài)。

海外來(lái)看，美國(guó)CPI數(shù)據(jù)大幅超出市場(chǎng)預(yù)期，超過(guò)6%，表明此前暫時(shí)性通脹的言論站不住腳，這帶來(lái)幾點(diǎn)市場(chǎng)變化：市場(chǎng)加息預(yù)期再起，美國(guó)國(guó)債收益率上行，美元走強(qiáng)，黃金也受到通脹利好的提振有所走強(qiáng)。從政策面上看，由于通脹的持續(xù)上行，拜登支持率持續(xù)下行，未來(lái)政策上可能傾向于打壓通脹，一是釋放原油儲(chǔ)備；二是從地緣政治層面對(duì)產(chǎn)油國(guó)施壓；三是緩和中美貿(mào)易關(guān)系，減小貿(mào)易摩擦成本。

整體而言，利率處于相對(duì)低位，進(jìn)一步下行的動(dòng)力不足。債券市場(chǎng)對(duì)充裕的流動(dòng)性投放反應(yīng)不大，面對(duì)地產(chǎn)放松的消息反而出現(xiàn)了明顯調(diào)整。后續(xù)來(lái)看，地產(chǎn)可能是下一階段的重要觀察因素。一是前期房企拿地較少，后續(xù)新開(kāi)工、施工的下行確定性較強(qiáng)，目前已經(jīng)出現(xiàn)了鋼材成交量持續(xù)下行等現(xiàn)象，表明地產(chǎn)方面的需求確實(shí)出現(xiàn)了明顯轉(zhuǎn)弱；但另一方面，由于前期政策收緊力度較大，房地產(chǎn)信貸政策出現(xiàn)糾偏，后續(xù)相關(guān)信貸可能企穩(wěn)回升，地產(chǎn)的下降和政策的托底可能是后續(xù)觀察的重點(diǎn)。

股市方面，上周A股震蕩上行，主要寬基指數(shù)均小幅反彈。創(chuàng)業(yè)板指跑贏上證50，中證1000跑贏滬深300，市場(chǎng)主線(xiàn)正逐漸回歸中小成長(zhǎng)。隨著上周監(jiān)管層對(duì)地產(chǎn)調(diào)控政策的邊際放松，市場(chǎng)對(duì)后續(xù)經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)失速下行的擔(dān)憂(yōu)有所緩解，前期長(zhǎng)期被壓制的風(fēng)險(xiǎn)偏好出現(xiàn)回暖，疊加六中全會(huì)召開(kāi)前后對(duì)市場(chǎng)交投情緒有一定的提振作用，A股各行業(yè)在上周迎來(lái)普漲。具體來(lái)看，國(guó)防軍工、電氣設(shè)備、電子等由于受到消息面和基本面利好，帶動(dòng)科技成長(zhǎng)板塊表現(xiàn)集體占優(yōu)。受監(jiān)管政策放松利好，房地產(chǎn)板塊上周迎來(lái)大幅反彈，相關(guān)產(chǎn)業(yè)鏈上游行業(yè)也出現(xiàn)不同幅度上漲。

權(quán)益市場(chǎng)迎來(lái)更多積極信號(hào)，風(fēng)險(xiǎn)偏好正在逐級(jí)修復(fù)，隨著經(jīng)濟(jì)下行最為陡峭階段已經(jīng)過(guò)去，市場(chǎng)主線(xiàn)逐漸清晰，中小成長(zhǎng)板塊或領(lǐng)漲跨年行情。

一方面，9月份以來(lái)的全國(guó)性限電情況基本結(jié)束，除個(gè)別省份、局部時(shí)段對(duì)高耗能、高污染企業(yè)采取有序用電措施外，全網(wǎng)有序用電規(guī)模接近清零。供給側(cè)限制的取消不僅有助于釋放工業(yè)產(chǎn)成品漲價(jià)壓力，降低制造業(yè)成本，也有助于工業(yè)增加值的企穩(wěn)反彈，“類(lèi)滯脹”恐慌正在消退。

另一方面，寬信用政策穩(wěn)步推進(jìn)，社融增速階段性觸底。10月社融存量同比增速低位企穩(wěn)，結(jié)構(gòu)上主要由于政府債的錯(cuò)位發(fā)行，而企業(yè)中長(zhǎng)期融資需求依然疲軟。社融增速自一季度以來(lái)持續(xù)回落，除主觀壓降非標(biāo)融資外，基建、地產(chǎn)等傳統(tǒng)主要融資主體需求的下降也是主要原因之一。上周央行超預(yù)期推出碳減排支持工具，結(jié)構(gòu)性寬信用政策開(kāi)始落地，綠色貸款或?yàn)槊髂晷刨J增量的重要組成。

最后，外部環(huán)境也在不斷改善，首鋼周中美關(guān)系在全球氣候變化、新冠疫情防控、第一階段貿(mào)易協(xié)議等三方面取得積極進(jìn)展，中美關(guān)系的階段性緩和將提振市場(chǎng)情緒。

整體來(lái)看，政策寬松預(yù)期正在逐漸跑贏經(jīng)濟(jì)悲觀預(yù)期，風(fēng)險(xiǎn)偏好的修復(fù)將成為年底權(quán)益市場(chǎng)主要驅(qū)動(dòng)力，隨著年底經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議的臨近，市場(chǎng)對(duì)穩(wěn)增長(zhǎng)和寬監(jiān)管的預(yù)期也將不斷提升。行業(yè)配置建議關(guān)注兩條主線(xiàn)，一是尋找高景氣且估值相對(duì)合理的科技細(xì)分板塊，長(zhǎng)期堅(jiān)守新能源汽車(chē)、光伏、軍工等科技成長(zhǎng)的配置型機(jī)會(huì)；二是尋找低景氣、低估值且盈利存在改善預(yù)期的大金融、大眾消費(fèi)板塊，短期關(guān)注醫(yī)藥、銀行、優(yōu)質(zhì)地產(chǎn)龍頭等低估值交易性機(jī)會(huì)。